Понятие эмиссии. Согласно Закону о рынке ценных бумаг под эмиссией понимается установленная Законом последовательность действий эмитента по размещению эмиссионных ценных бумаг. Однако легально установленное понятие эмиссии не вполне точно отражает ее суть и потому справедливо критикуется многими исследователями, которые обращают внимание на следующее.

Во-первых, законодательство сводит процедуру эмиссии к действиям одного лишь эмитента, хотя в принципе невозможно представить такую эмиссию, при которой возникновение ценных бумаг зависело бы только от одного эмитента <1>.

--------------------------------

<1> См.: Габов А.В. Ценные бумаги: вопросы теории и правового регулирования рынка. М., 2011.

Во-вторых, в определении отсутствует какое-либо разделение этапов эмиссии и размещения. Безусловно, размещение ценных бумаг - это важный, но не единственный этап эмиссии.

Поскольку эмиссия представляет собой последовательность действий эмитента и иных лиц (государственных органов, органов корпоративного управления и т.д.), то в результате этих действий возникают эмиссионные отношения, имеющие направленность на решение задач, стоящих перед эмитентом. Как и любые отношения в сфере экономики, они, будучи опосредованы правом, приобретают характер правовых отношений. Рассматривая их по отраслевой принадлежности, т.е. делению права на отрасли по предмету и методу, следует подчеркнуть их комплексный характер. А с точки зрения стоящих перед эмиссией целей они приобретают единую направленность.

Наиболее точным представляется определение эмиссии, данное А.Ю. Синенко: "Эмиссия ценных бумаг - совокупность гражданско-правовых сделок, административных актов и организационно-распорядительных действий (содержание эмиссии), совершаемых эмитентами и иными лицами в предписываемой законом или в ином порядке, им установленном, форме и последовательности (процедура эмиссии), и направленных на размещение ценных бумаг, а в конечном счете - на удовлетворение экономических потребностей граждан и юридических лиц" <1>.

--------------------------------

<1> Синенко А.Ю. Эмиссия корпоративных ценных бумаг: правовое регулирование, теория и практика. М., 2002. С. 27.

В последнее время широкую популярность приобрело понятие IPO (Initial Public Offering) - первичное публичное предложение ценных бумаг (прежде всего акций) частной компании. Иными словами, IPO представляет собой публичное предложение, которое компания делает всем заинтересованным инвесторам, выставляя на продажу пакет акций, который по размерам обычно не превышает блокирующий (что позволяет собственникам сохранить контроль над компанией).

Следует особо подчеркнуть, что IPO не является синонимом эмиссии. Во-первых, эмиссия может быть связана не только с акциями, но и с иными ценными бумагами. Во-вторых, эмиссия может проводиться и без осуществления публичного размещения ценных бумаг, например по закрытой подписке. В-третьих, понятие IPO, по сути, вообще не является юридическим термином и не определяется ни в одном отечественном нормативном акте <1>. Под ним довольно часто подразумевается не только сам процесс размещения или продажи ценных бумаг, но и сопутствующие процессы, прежде всего маркетингового свойства, организуемые с целью повышения интереса к ценным бумагам со стороны потенциальных инвесторов (например, pre-marketing и road show).

--------------------------------

<1> Именно отсутствие устоявшегося определения IPO вызывает затруднения в его сравнении с иными процессами, возникающими на рынке ценных бумаг.

Pre-marketing является более широким понятием и включает в себя мероприятия, проводимые в рамках road show. К таким мероприятиям относятся непубличные встречи с потенциальными инвесторами, на которых осуществляется презентация деятельности компании, ее будущих планов, личное общение между менеджерами компании и потенциальными инвесторами. Pre-marketing, помимо перечисленного, включает, например, также такие действия, как общение с потенциальными инвесторами по телефону, выступления на публичных конференциях, направленные на привлечение интереса к компании и ее ценным бумагам, в целом создание благоприятного имиджа компании.

Процедура эмиссии. В соответствии с Законом о рынке ценных бумаг (ст. 19) процедура эмиссии включает следующие этапы:

1) принятие решения о размещении эмиссионных ценных бумаг или иного решения, являющегося основанием для размещения эмиссионных ценных бумаг;

2) утверждение решения о выпуске (дополнительном выпуске) эмиссионных ценных бумаг;

3) государственная регистрация выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг или присвоение выпуску (дополнительному выпуску) идентификационного номера;

4) размещение эмиссионных ценных бумаг;

5) государственная регистрация отчета об итогах выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг или представление уведомления об итогах выпуска (дополнительного выпуска).

В зависимости от объема регистрируемых документов и раскрываемой информации, а также от количества этапов процедура эмиссии ценных бумаг может проходить в общем, специальном и особом порядке.

В общем порядке осуществляется эмиссия ценных бумаг без необходимости подготовки, а также регистрации проспекта ценных бумаг, включая этапы, указанные в п. 1 ст. 19 Закона о рынке ценных бумаг.

Специальный порядок отличается необходимостью регистрации проспекта ценных бумаг (п. 1 ст. 22 Закона о рынке ценных бумаг).

В особом порядке отсутствуют отдельные этапы, характерные для общего и специального порядка, но существуют дополнительные, особые требования, установленные законом. Например, в ходе эмиссии биржевых облигаций не требуются государственная регистрация выпуска, регистрация проспекта (вместо этого биржа присваивает выпуску биржевых облигаций идентификационный номер), государственная регистрация отчета (представления эмитентом в регистрирующий орган уведомления) об итогах выпуска облигаций (ст. 27.5-2 Закона о рынке ценных бумаг). При этом эмиссия должна сопровождаться соблюдением дополнительных условий: например, для выпуска биржевых облигаций необходимы допуск к организованным торгам биржи, размещение посредством открытой подписки и т.д.

Итак, общий порядок эмиссии ценных бумаг включает следующие этапы.

1. Принятие решения о размещении эмиссионных ценных бумаг или иного решения, являющегося основанием для размещения эмиссионных ценных бумаг. В большинстве случаев формально процедура эмиссии начинается с принятия решения о размещении эмиссионных ценных бумаг.

Если рассматривать акции, то в зависимости от выбранного способа размещения этих ценных бумаг возможны различные варианты решений, которые должен принять уполномоченный орган управления эмитента. Перечислим некоторые из них согласно Стандартам эмиссии:

1) решение об учреждении акционерного общества (размещение акций при учреждении);

2) решение об увеличении уставного капитала акционерного общества путем размещения дополнительных акций и последующего распределения их среди акционеров;

3) решение об увеличении уставного капитала акционерного общества путем увеличения номинальной стоимости акций (размещение акций путем конвертации в акции той же категории или типа с большей номинальной стоимостью);

4) решение об увеличении уставного капитала акционерного общества путем размещения дополнительных акций (путем подписки).

Решение о размещении должно содержать общие сведения об эмиссии ценных бумаг.

Применительно к эмиссии акций органом, принимающим решение о размещении, в первую очередь выступает общее собрание акционеров. В ряде случаев аналогичными полномочиями может обладать совет директоров, например при увеличении уставного капитала путем размещения дополнительных акций в пределах количества и категорий (типов) объявленных акций, если уставом общества это отнесено к компетенции совета директоров (подп. 5 п. 1 ст. 65 Закона об АО).

В законодательстве решение о выпуске (дополнительном выпуске) эмиссионных ценных бумаг определяется как документ, содержащий данные, достаточные для установления объема прав, закрепленных ценной бумагой (ст. 2 Закона о рынке ценных бумаг).

2. Утверждение решения о выпуске (дополнительном выпуске) эмиссионных ценных бумаг. Исходя из определения, можно сделать вывод о том, что основной целью составления и последующего утверждения данного решения является фиксация прав, принадлежащих владельцам размещаемых ценных бумаг.

В хозяйственных обществах решение о выпуске утверждает совет директоров (наблюдательный совет) согласно п. 2 ст. 17 Закона о рынке ценных бумаг. Если этот орган в акционерном обществе отсутствует, то его полномочия могут перейти к общему собранию акционеров (абз. 2 п. 1 ст. 64 Закона об АО). Однако это возможно лишь при соблюдении следующих условий: 1) в обществе меньше 50 акционеров - владельцев голосующих акций; 2) устав общества предусматривает, что функции совета директоров (наблюдательного совета) осуществляет общее собрание акционеров.

Важная особенность: решение о выпуске ценных бумаг должно быть утверждено не позднее шести месяцев с момента принятия решения об их размещении. Этот срок установлен Стандартами эмиссии (п. 3.3). Очевидно, такой подход обусловлен опасением, что по прошествии полугодового периода многие параметры эмиссии потеряют свою актуальность (например, цена размещения).

3. Государственная регистрация выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг или присвоение выпуску идентификационного номера. Данный этап эмиссии крайне важен как для самого эмитента (от уполномоченного государственного органа зависит, будет ли осуществлено размещение ценных бумаг или нет), так и для инвесторов (насколько тщательно была произведена проверка документации эмитента).

В то же время в отдельных случаях, связанных прежде всего с особыми видами ценных бумаг <1>, государственная регистрация их выпуска не требуется:

--------------------------------

<1> Имеется еще один случай, связанный с особенностями эмиссии и не требующий государственной регистрации выпуска. Речь идет об эмиссии ценных бумаг акционерного общества, создаваемого путем реорганизации в форме разделения или выделения, осуществляемых одновременно со слиянием или с присоединением (п. 7 ст. 19.1 Закона об АО). Исходя из логики самого процесса, требовать государственной регистрации выпуска подобных ценных бумаг было бы неразумно.

- облигации Банка России (п. 2 ст. 27.5-1 Закона о рынке ценных бумаг);

- биржевые облигации (п. 2 ст. 27.5-2 Закона о рынке ценных бумаг);

- российские депозитарные расписки (только в случаях соблюдения условий, указанных в п. 5.1 ст. 27.5-3 Закона о рынке ценных бумаг).

Регистрирующим органом согласно действующему законодательству выступает Банк России (п. 1 ст. 20 Закона о рынке ценных бумаг).

В случае специального порядка эмиссии государственная регистрация выпуска сопровождается государственной регистрацией проспекта ценных бумаг (в обязательном или добровольном порядке).

По умолчанию в ходе эмиссии всегда составляется проспект, однако из этого правила сделано несколько исключений, установленных в п. 1 ст. 22 Закона о рынке ценных бумаг.

Что касается содержания проспекта ценных бумаг, то оно должно включать довольно подробную информацию об эмитенте. Как отмечено в законодательстве, "информация должна отражать все обстоятельства, которые могут оказать существенное влияние на принятие решения о приобретении эмиссионных ценных бумаг" (п. 3 ст. 22 Закона о рынке ценных бумаг).

В настоящее время срок государственной регистрации составляет в обычном порядке 20 дней, в случае наличия проспекта ценных бумаг - 30 дней (п. 3 ст. 20 Закона о рынке ценных бумаг).

Процесс утверждения проспекта ценных бумаг в целом аналогичен утверждению решения о выпуске и, как правило, осуществляется советом директоров эмитента.

Процедура государственной регистрации выпуска эмиссионных ценных бумаг характеризуется разрешительным типом правового регулирования. Решение, принятое регистрирующим органом по заявлению эмитента, может быть как положительным, так и отрицательным.

В соответствии с п. 2 ст. 24 Закона о рынке ценных бумаг размещение эмиссионных ценных бумаг до государственной регистрации их выпуска запрещено.

По окончании процедуры государственной регистрации выпуск ценных бумаг получает индивидуальный регистрационный номер, обязательный к упоминанию при совершении любых рыночных операций с ними.

4. Размещение эмиссионных ценных бумаг. Именно от данного этапа зависит, насколько успешно прошла эмиссия ценных бумаг, особенно это справедливо для публичного размещения, когда по его результатам становится ясно, удалось ли эмитенту достичь поставленной цели. В связи с этим справедливо высказывание Д.В. Ломакина о том, что размещение - это не только один из этапов эмиссии, но и ее цель, поскольку именно благодаря процессу эмиссии в гражданский оборот вводятся новые объекты прав - ценные бумаги <1>.

--------------------------------

<1> См.: Ломакин Д.В. Корпоративные правоотношения: общая теория и практика ее применения в хозяйственных обществах. М., 2008. С. 150.

Действующее законодательство определяет размещение ценных бумаг как отчуждение эмиссионных ценных бумаг первым владельцам путем заключения гражданско-правовых сделок (ст. 2 Закона о рынке ценных бумаг). Законодатель исходит из того, что в ходе размещения ценные бумаги отчуждаются эмитентом и приобретаются в собственность первыми владельцами - инвесторами.

В юридической литературе существует следующее, более развернутое определение рассматриваемого этапа процедуры эмиссии: "Размещение эмиссионных ценных бумаг - совокупность гражданско-правовых сделок, совершение и исполнение которых влечет возникновение права собственности (иных вещных прав) на эмиссионные ценные бумаги у первых приобретателей" <1>.

--------------------------------

<1> Синенко А.Ю. Указ. соч. С. 93.

Рассматривая размещение в качестве одного из этапов процедуры эмиссии, Г.Н. Шевченко отмечает, что "отчуждение является производным способом приобретения права собственности, поэтому, следуя логике законодателя, эмитента следует признать первым собственником ценных бумаг. Однако это не так, поскольку на момент размещения ценных бумаг их в полном смысле этого слова еще нет, так как они не воплощают в себе прав, управомоченное и обязанное лицо совпадают в одном лице - эмитенте. Традиционно отмечают двойственную природу ценных бумаг, различая права на ценную бумагу и права, вытекающие из ценной бумаги. Более того, даже принимая решение о выпуске ценных бумаг, эмитент и не преследует цели иметь эти права, его целью является получение денежного или иного эквивалента в обмен на права, содержащиеся в данной бумаге. В процессе размещения эмиссионных ценных бумаг эмитент производит отчуждение их первым приобретателям, которые и становятся управомоченными по ценной бумаге лицами, обладая уже одновременно и правами на ценные бумаги, и правами, вытекающими из ценной бумаги" <1>.

--------------------------------

<1> Шевченко Г.Н. Эмиссионные ценные бумаги: понятие, эмиссия, обращение. М., 2006. С. 144.

В Законе о рынке ценных бумаг детально не рассматриваются конкретные особенности и способы размещения ценных бумаг. Подробное описание способов содержится, например, в ст. 39 Закона об АО, согласно которой можно выделить такие способы, как подписка (открытая и закрытая), конвертация и распределение акций среди акционеров.

Применительно к акциям, а также к облигациям основными способами размещения являются закрытая и открытая подписка.

При закрытой подписке размещение происходит среди заранее известного круга лиц, который определяется в решении о выпуске путем перечисления имен (наименований) потенциальных приобретателей, указания на их категорию (работники эмитента, контрагенты, акционеры, владеющие определенным числом акций).

При открытой подписке ценные бумаги размещаются среди неограниченного круга лиц. Проводить размещение акций и ценных бумаг, конвертируемых в акции, по открытой подписке вправе только публичные общества (п. 2 ст. 39 Закона об АО).

Законодатель в ст. 24 Закона о рынке ценных бумаг установил обязательные требования - условия размещения выпущенных эмиссионных ценных бумаг:

1) эмитент имеет право начинать размещение эмиссионных ценных бумаг только после государственной регистрации их выпуска;

2) количество размещаемых эмиссионных ценных бумаг не должно превышать количества, указанного в решении о выпуске (дополнительном выпуске) эмиссионных ценных бумаг;

3) запрещается начинать размещение путем подписки эмиссионных ценных бумаг выпуска, государственная регистрация которого сопровождается регистрацией проспекта ценных бумаг, ранее даты, с которой эмитент предоставляет доступ к упомянутому проспекту;

4) в случае размещения эмиссионных ценных бумаг путем подписки срок размещения не может составлять более одного года с даты государственной регистрации выпуска эмиссионных ценных бумаг, при этом данный срок может быть продлен путем внесения соответствующих изменений в решение о выпуске;

5) для размещения эмиссионных ценных бумаг путем подписки необходимо соблюдение условия их полной оплаты <1>.

--------------------------------

<1> Данное правило не действует в случае оплаты 25% цены размещения и зачисления ценных бумаг на счет брокера для их последующего размещения (п. 9 ст. 24.1 Закона о рынке ценных бумаг).

Особенности размещения ценных бумаг при использовании того или иного способа (пути) размещения закреплены в Стандартах эмиссии.

5. Государственная регистрация отчета об итогах выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг или представление уведомления об итогах выпуска (дополнительного выпуска). На данном этапе происходит своеобразная фиксация государственным органом итогов эмиссии. По общему правилу эмитент обязан представить в регистрирующий орган отчет об итогах выпуска не позднее 30 дней после завершения размещения эмиссионных ценных бумаг (п. 1 ст. 25 Закона о рынке ценных бумаг).

Регистрирующий орган в течение двух недель рассматривает представленный отчет и, если нет нарушений, регистрирует его. Факт государственной регистрации отчета по сути означает признание государством процедуры эмиссии ценных бумаг законной. Если в ходе эмиссии эмитентом были нарушены требования законодательства, регистрирующий орган вправе отказать в регистрации отчета об итогах выпуска ценных бумаг.

В ходе процедуры эмиссии эмитент может допускать нарушения действующего законодательства, совершать действия, потенциально опасные для будущих инвесторов. В связи с этим действующее законодательство помимо положений Закона о рынке ценных бумаг предусматривает различные меры по защите прав инвесторов:

1) приостановление эмиссии ценных бумаг;

2) признание выпуска ценных бумаг несостоявшимся;

3) признание выпуска ценных бумаг недействительным.